栉风沐雨，砥砺前行

　　——北京和聚投资2018年9月策略报告

　　市场回顾：交投清淡，低位徘徊

　　是市场期待得太多，还是原本给的就不够？7月末国常会提出基建补短板，同时并未提及去杠杆，市场乐观预判政策大方向上出现变化，上证综指曾迎来久违的三连阳。随后7月31日政治局会，再次明确强调“坚定去杠杆”以及房地产强化调控，7月短暂的边际乐观情绪遇冷回落。同时外部中美贸易关系对市场的影响尽管8月短暂淡化，但始终犹如达克摩斯之剑高悬，也是制约市场反弹的重要因素之一。8月市场各主要指数普跌，权重类指数表现相对稳健跌幅较少，而中证500、创业板指月K线创下5连阴记录，市场悲观及观望情绪弥漫。

　　行业风格修正进行时，便宜才是最好的防御逻辑。截至8月末，年初以来中信29个一级行业中仅餐饮旅游行业略微录得正收益，其余一级行业指数累计收益全数为数。单月表现看，此前表现较好的家电、食品、纺织服装等板块本月跌幅靠前，而石化、煤炭、银行等行业表现相对靠前，其背后即是盈利与估值向均衡匹配的过程。从历史经验看，石化、煤炭、银行等板块PB估值均处于历史底部区间，当前普遍位于1倍市盈率附近区间，且自身业绩多表现稳定甚至是不乏有向上突破的品种，即使考虑悲观环境下，未来下跌空间也相对有限。符合我们在7月报中提到的超跌低估值行业相对更具配置价值的判断。

　　投资展望：外忧成为主要制约，国内积极信号还需等待

　　市场预期9月将迎来地方专项债集中发行，但银行信贷偏谨慎，基建投资见效且仍需时日。根据年初规划今年拟新增发行地方政府专项债1.35万亿，从前7月地方政府发行债务情况看，前7月乐基发行专项债约5500亿，其中大部分是置换发行。根据卖方测算，依然剩余约1.2万亿新增专项债额度。8月14日，财政部发文督促地方政府专项债发行工作，要求3季度末完成全年发行比例的80％，剩余额度应在10月主要发行。但从7月社会融资、信贷数据来看，表外融资依然处于大幅收缩的过程中，同时草根了解到的银行端房贷意愿看，资金投放意愿依然偏谨慎，并且且从资金投放到投资落地之间还存在较长的时间滞后。故整体看，专项债投放拉动基建投资稳增长的逻辑是成立的，但是力度以及时间进度还需未来数据进一步观察，短期内对市场形成强有力的向上催化的可能性不大。

　　上市公司中报利润增速普遍下滑，弱势环境下低估值更多体现防御属性而非向上催化。8月末中报披露完毕，据统计上半年A股非金融公司业绩同比增速约22.5％，较一季度下滑2.5个百分点。主板业绩表现相对平稳略有降低，中小板、创业板业绩增速均出现不同程度下滑，其中创业板业绩增速由一度集的约30％大幅下滑至11.1％，业绩回落幅度显著高于主板和中小板，也基本印证了3季度以来创业板指相对于主板的大幅补跌。当前市场整体风险偏好下沉的环境下，低估值具备一定的底部支撑作用，但也并非是市场拐头向上的催化，市场磨底的行情预计仍将继续。

　　9月外部风险再次升级为主要矛盾。一方面，美方就自中国进口的2000亿美元商品加征25％关税的议案将于9月上旬公布的最新决议进展，从此前的中美副部长级官员代表谈判以及美方召开的企业听证会结果看，不宜对此抱有相对乐观的态度。从相对悲观的角度考虑，如若继续就2000亿美元商品加征高额关税，中国出口下滑和输入型通胀将对国内经济形成压力。另一方面，根据市场预期，9月美联储大概率迎来年内的第三次加息。此前鲍威尔在全球央行行长会议上的鸽派表态，市场对年内加息4次的预期开始松动，但不排除本次议息会议后市场预期再度转紧的可能。且当前美股处于历史高位，若货币政策超预期收紧，外部市场的卖压在情绪上对A股也将形成压力。

　　策略上，逢低坚定布局核心品种，做好结构性波段机会。综上，短期A股市场可能仍然缺乏可预见的有力向上催化，大方向上中短期仍将以震荡调整为主。但同样在估值下有底的震荡区间内，2700点下方也不会过度悲观，市场受情绪波动造成的阶段性持续下跌则是合理的布局机会。我们坚持看好行业景气良好、当前估值安全边际足够，且未来业绩存在进一步向上催化的品种，包括煤炭、化工等细分领域龙头企业等。