星石投资：情绪面冲击A股 后续应关注国内改革提速

　　事件：今日 A 股暴跌，截至收盘，上证综指重挫5.22％，沪深 300 重挫4.80％，中小板指重挫6.22％，创业板指重挫6.30％。

　　1）今日为什么 A 股会大跌？

　　主要是受外围市场的冲击，使得本来情绪面脆弱的A股发生了集中宣泄似的调整。

　　2）怎么看待美股的调整？

　　本轮美股下跌的诱导因素跟2月份极相似，同样是由于10年期美债收益率快速上行（周三盘中升至3.252％）。美国十年期国债收益率是全球利率锚，通过利差关系，决定了其他主要宏观经济变量。而且市场通常以10年期美债的收益率作为“无风险收益率”，是影响大类资产配置的重要参数，美债收益率快速抬升，迫使投资者对风险资产重新定价。

　　3）美债利率快速上行的原因？

　　10月美国经济数据强劲，明显好于欧洲等其他市场，加之油价引发通胀担忧、美联储鹰派讲话、美加墨自由贸易协议的签署，直接触发利率快速抬升，期限利差走阔。

　　从2月份的经验来看美债利率难以继续上行，直到金融市场进一步企稳，短期来看继续快速走高的概率不大；此外市场对美联储加息已经基本计入，加息预期进一步推升美债长端收益率的空间有限；中期美债利率的定价取决于经济基本面、通胀、期限溢价。

　　4）对A 股的冲击有多大？

　　历史经验表明，利率上行短期的确将影响股市估值，但对股票的中期走势影响不大，股市均有各自内在运行逻辑。10年期美债最近5次主要上涨区间分别有：1998/12至2000/01,2003/06至2007/06,2008/12至2010/04,2012/07至2013/12以及2016/07至2018/10，平均上涨区间维持24个月，平均涨幅为162个BP，在利率上涨前期，股市涨跌不一，上行区间中，涨幅最高的是在2003/06-2007/06，涨幅157％，涨幅最小的是本次，2016/07-2018/09，下跌15％，五个区间的平均收益率为49％，中位数34％，说明美债利率走势对股市的影响多为短期扰动因素，而非核心变量。

　　A股的影响主要关注两个方面，首先是中美利差压缩，人民币汇率承压，制约国内货币政策。关于汇率对A股的影响，需要关注的是否形成显著的资金外流，目前外汇占款、外汇储备规模维持平稳，央行逆周期因子+适度资本管制对汇率预期有较好的提振。国内货币政策的操作从上周末央行的降准来看，未来更多关注国内经济变量。

　　另一方面就是情绪面上的冲击。我们认为本次A股调整可能更多是受情绪面的冲击。但本次的冲击可能会边际弱于今年2月份，相比年初，A股已经经过前期的深度调整，风险释放得相对充分。同时海外的压力可能会促进国内政策更加积极，一定程度上对冲海外冲击。对于A股来说，后续加大对国内改革提速的关注。