下半年展望

　　成长股难得的投资窗口期

　　开篇明义：下半年将是成长股难得的投资窗口期。

　　有别于当前市场部分投资者更多关注核心资产、头部资产的观点，我们更看好下半年成长股的投资机会。2019年初我们曾展望全年，对于下半年的行情更加乐观，包括外部环境明朗化、宏观经济增速同比的修复、政策效果的叠加显现等因素。当下看，这些因素正在逐步兑现。

　　维度一：下半年或迎来经济同比修复，上行周期中盈利弹性比稳定性更加重要。

　　经济下行周期中，往往出现落后产能逐渐淘汰，行业市占率向龙头企业集中的过程。导致了阶段性、或者周期性的出现所谓的强者恒强的市场状态，惯性思维下，核心资产、头部资产似乎成为多数投资者追捧的对象。2017年以来，国内经济在实体供给侧改革、去产能、调结构等影响下，经历了一段经济持续平稳的下行过程。实际GDP增速从6.8％降至6.4％，消费、投资趋势性下滑，库存周期在经历了在2016年末的高点后也同步步入到了下行过程中。

　　2019年在宽信用政策的推动下，M1、PPI、工业产成品存货同比在上半年先后见底，经验规律下，40个月左右的库存周期正处在下行到上行的转折期。尽管受到中美贸易摩擦对出口的冲击，上半年尚且看不到十分显著的复苏迹象。但是从企业利润的改善、房地产销售的触底回暖等等诸多迹象看，库存上行周期带来的经济复苏正在逐步临近。

　　同时受益于基数效应影响，下半年的各项经济数据同比较有可能迎来迎来同比修复。而一旦迎来经济上行周期，或者是投资者普遍预期经济大概率上行的情况下，利润高增速的成长类个股将迎来更具弹性的估值提升。

　　维度二：当下正处在成长股更为受益的积极政策窗口期，宏观政策、产业政策多箭齐发。

　　全球主要经济体货币政策转向宽松，且根据官方预测国内CPI大概率6月见顶，国内定向降准、降准政策的操作空间打开，利率显著下行将从分母端对估值带来提升，高久期的成长股最为受益。同时，年初金融供改被首次提及，降低中小企业融资难融资贵的问题被作为金融服务实体的重要方面之一，年初以来一行两会各项配套措施频出，实体经济的角度，过往“去化”政策导致的资金空转、大小企业融资能力的分化问题有望得到改善。

　　产业政策层面，新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、生物医药等高新技术产业已经明确纳入未来国家重点发展支持领域，中美科技领域博弈进一步强化了自主可控为代表高新技术产业作为未来发展方向的确定性，以及科创板新政在内的融资环境改善，成长类企业实体经营环境、市场空间、估值环境等都已经并且将进一步迎来政策利好。

　　维度三：相对估值比、相对收益比处在对成长股更有利的阶段。

　　2019年上半年，上证50、沪深300代表的所谓核心资产、头部资产，股价表现要强于中证500等成长类指数。历史经验规律看，这种长周期的大小风格分化，大体呈现2年一切换的经验规律，背后是相对比价角度均值回归的过程。本轮权重指数相对强势的局面，大体始于2017年，也是经济（库存周期）趋势性下行的时间阶段，一方面从另一个角度验证了过去经济下行周期中优胜劣汰强者恒强的市场逻辑，而同期成长股整体迎来了较为持续的估值回调；

　　另一方面也预示着，这一轮持续长达超过2年的权重抱团行情，即将由持续的量变带来风格切换。因此无论是从相对估值比、还是相对收益比的情况，未来一阶段的市场，成长股都处在相对有利的配置地位。

　　此外，A股入摩入富等事件带来的投资者结构变化，尤其是2019年上半年备受市场关注的北上资金，作为权重指数的重要推升因素，未来的力量预计将会减弱，参照日韩等市场指数的历史经验，对指数的显著拉升作用更主要的体现在首次，而后逐渐衰退。

　　综上，我们相对更加积极的看待下半年的市场行情，尤其是成长股领域。

　　下半年将紧密跟踪经济周期变化，进一步聚焦景气板块、强势企业，估值的安全边际、盈利的向上弹性及确定性是重点关注的因素。如我们持续看好的民营大炼化板块，即将进入业绩兑现期，根据我们的测算盈利大概率将超过市场预期，对股价形成向上驱动。又如，油气产业链，受益于国家能源战略发展规划，资本开支保持高增速，行业景气上行，同时有望进一步受益于产业链定价变化带来的盈利上行催化。

　　此外，如储能、新能源、新材料以及自主可控等高新技术产业，受益于产业政策驱动有望迎来爆发式增长的领域，或如部分当前已经具备较强国际竞争力，但市值、估值都处在相对低位的公司，未来成长空间巨大。这些都是我们下阶段重点关注的方向。