近期，备受市场关注的量化投资再度陷入舆论的漩涡。数据显示，9月份以来不少量化私募回撤明显，此前业绩表现亮眼的指数增强产品如今却成为“重灾区”，短期超额收益告负，并未跑赢对标指数。

　　针对近期量化策略回撤情况，不少投资者对于指增产品超额收益的可持续性及风险点十分关注。多数量化私募认为，基于中国股票市场现状，未来几年都仍将存在着远高于成熟市场的超额收益，短期波动不会影响长期alpha的获取，同时提示称多重风险仍需警惕。

　　短期波动不改长期向好

　　多重风险仍需警惕

　　宽投资产表示，指增产品超额的来源主要是应用数据统计方法去捕捉标的交易中的定价偏差。目前市场参与者结构和交易波动仍然为量化指增产品提供了较好的超额收益。指增产品是对标标的指数，通过获取超额收益来超越标的指数的量化策略。

　　那么，指增产品超额收益的可持续性究竟如何？千象资产认为，基于中国股票市场现状，未来几年都仍将存在着远高于成熟市场的超额收益，这为指数增强策略的长期收益提供了保证，短期内的波动不会影响到长期alpha的获取。

　　因诺资产创始人徐书楠分析称，从长期看，随着中国市场越来越成熟，从散户市逐渐进入机构市，市场无效波动会变小，因此，超额水平会不可避免地下滑，这一趋势与机构的水平无关，而是与中国市场的特点紧密相关的。但是，超额收益的收敛是一个漫长的过程，在未来十年甚至更长的时间里，指增产品的超额收益仍然可以保持在远超成熟市场的水平，从而给指增产品提供长期吸引力。

　　聚宽投资总经理王恒鹏指出，长期而言，经过逻辑性和大数据样本检验的量化模型还是可以持续产生超额收益的，但是短期波动依然会不断发生，同时行业的平均超额收益会逐步下滑，直到个位数。量化的规模也会逐步提升，直到进入一种均衡状态。

　　汇鸿汇升首席投资官张辉向记者说道，九月以来，市场上绝大多数的指增产品超额为负，平均超额收益在-3％左右。原因是由于市场风格切换明显，投顾规模扩张太快且策略同质化，以及前期业绩较好的投顾在风控上较松导致。前阶段指增策略超额最大的风险是市场风格切换严重，该类策略在大小盘切换的行情下会阶段性失效；同质化严重；极端行情如系统性风险。

　　谈及近期量化业绩出现回撤的情况，上海某百亿量化私募坦言，量化指增产品的超额由两方面因素决定，一个是纯alpha部分，另外一个是风格因子带来的。风格因子在5-8月是非常获益的，9月至今是利润回吐的过程，所以最近超额回撤较大的机构的过去收益未来的可持续性是需要谨慎的。至于纯alpha收益，和一家机构的投研能力、管理规模和市场环境共同影响的，投研能力在目前大部分机构投研系统比较完整的现在是很难有突破性提升的，是逐步提高的过程，所以规模突然增大，尤其是边际规模的增加较多，一定会对稀释纯alpha，所以对于最近规模大幅扩张的机构的纯alpha收益需要谨慎对待。

　　在风险方面，千象资产提示称，目前来看，有三大风险点需要注意：一是近期风格持续剧烈变化且一直重指数轻个股的情况，会导致短期内部分策略失效，引起较为明显的超额回撤；二是近期两市交易量明显下滑，导致部分偏高频类的策略出现了一定的回撤；第三是随着量化机构的大量涌现，部分策略同质化较为严重，交易拥挤带来的超额失效。

　　在宽投资产看来，指增策略风险主要包括两方面，一方面，标的指数大幅下跌，超额收益不足以覆盖指数下跌，从而出现本金损失；另一方面，策略不适应市场环境，长期超额收益为负。今年以来指数增强产品绝对收益，超额收益表现都非常亮眼，短期的波动回撤瑕不掩瑜，量化指数增强仍然是今年表现最好的产品策略之一。

　　“波动不是风险，尝试择时规避波动才是风险。”王恒鹏称，指增类策略的收益来源就是其风险来源：第一是Beta风险，短期的指数波动会带来指增产品的波动，近期的指增回撤其实主要部分依然是Beta回撤。但如果拉长周期审视，这些更多应该被称为“波动”而非风险。第二是Alpha风险，一方面是行业竞争加剧会导致策略迭代能力薄弱的基金逐步失去超额能力并被市场淘汰；另一方面是全行业的平均超额收益也会普遍逐步降低，类似近期这种量化的“极端行情”会继续发生，投资者会继续经历此类的超额回撤波动。对于量化管理人，只有不断丰富策略，让超额收益具备更高的鲁棒性，适应更多行情风格。

　　喜岳投资首席投资官唐涛指出，目前热门的指增产品主要是以量价为主的高换手率策略，该策略的风险点主要在策略的趋同性和容量，以及在行业和风格上的暴露。前者是量价策略在其赛道上的竞争，后者是和其它策略在全市场不同赛道的竞争。今年高流动性的股票收益率不错，同时高流动性的股票又是高贝塔、高动量的股票。这几点结合，对量价策略上半年是非常有利的。但如果大量资金都涌入了流动性的股票，这些股票的价格和实际价值会产生偏离，未来的收益会受到影响。所以要保持超额收益的可持续性就一定要分散策略，不断加入有承载能力的基本面量化策略。

　　部分指数增强策略叠加CTA策略

　　获利方式更加多元化

　　据了解，目前有不少私募在指数增强策略中还加入了CTA等策略，对冲因股票市场下跌所带来的收益波动。其中，千象资产目前开放额度的指增策略均为叠加了CTA策略的多策略指增。

　　千象资产解释称，多策略指增通过降低相关性的多策略进行组合，使得产品获取盈利的方式更加多元化，也更能规避单一资产单一策略在极端情况下遭受的巨大回撤，而CTA策略是多空双向交易且和股票市场低相关。虽然中证500指数在近一月遭受一定回调，但同期的商品市场却走出明显波动放大的行情，产品中的CTA策略抓住了本轮商品波动，取得了较好盈利，对冲了股票市场的下跌且还取得了一定收益。因此可以看出，将CTA策略加入传统指增产品后，能够更好利用CTA策略的“危机alpha”属性，从而降低整个产品的波动率和回撤，提升客户的投资体验。

　　宽投资产也表示，多策略集合了多种相关性较低的子策略，追求在大多数市场行情中都有相对应盈利的品种给产品贡献正收益，最终使得产品的净值更为平滑，受市场环境的影响也相对较小，同时也可以根据投资人本身的收益风险偏好进行多策略的定制，使其最大程度满足投资人的预期。多策略的更新归根究底是子策略的迭代，目前宽投对子策略的迭代开发始终在持续。

　　“CTA具有和股票低相关的特点，所以加入CTA有利于平滑股票的波动，我们也有类似产品。这类产品的核心是管理人是否具有CTA的投研能力，以及能管理多少规模。纯CTA管理规模是很有限的，当然可以通过稀释保证金的做法提高规模，但是这样配置CTA的意义就会下降。”上海某百亿量化私募说道。

　　不过，王恒鹏认为，虽然CTA策略的加入可以在某种程度上分散风险，平滑产品收益曲线，但未必会增加产品？期的绝对收益。另外CTA策略的容量相对小很多，应用规模受到限制。目前，聚宽在做CTA等策略的储备，但短期还是聚焦把股票策略做到极致，因为股票策略才是权益市场最大容量的策略品类。国内头部量化私募的规模也几乎是股票策略为主。

　　唐涛表示，喜岳目前没有在指增产品里加入CTA策略。“主要原因是我们现有的客户群体对各资产类别分得比较细致。在指增产品里加入CTA，其实是一个多元化多策略的产品，而不是一个纯粹的指增产品。由于客户的风险偏好也不同，所以我们目前还没有放在一起。”

　　张辉指出，从资产配置角度，母基金需要相对纯粹的策略特征，混合策略会让母基金在策略配置比例上的控制力度变弱。但是由于CTA策略和股票指数相关性较低甚至负相关，在指增产品中加入CTA策略，从单产品角度可以有效降低组合的波动。因此，建议这类策略还是保持：混合策略产品中不同配置比例的透明性以及一致性，同时针对不同投资者做出不同的策略设置。

　　在控制回撤方面，千象资产首先在量化选股方面会进行较为严格的中性化处理，使得所持仓股票的行业、风格相较指数没有较大偏离，从而使超额收益尽量平稳。其次，通过叠加部分股指期货基差套利策略，使得超额收益进一步平滑。最后，通过叠加CTA策略，进一步缓冲极端情况下指数的大幅波动。

　　宽投资产指出，由于指数增强策略对标指数，所以并不会通过减仓或控制仓位来控制回撤，而是试图通过量化的方法选出更好的标的，优化投资组合让回撤更小一些。

　　徐书楠表示，指增产品不控制指数回撤，是一种典型的高波动高收益产品，必须长期持有才能真正体现出产品的收益风险特点及优势。因此，对于投资者而言，长期持有是指增产品唯一正确的投资方式。