域秀资本研究总监许俊哲

　　四大因素致2022年，国内外资本市场行情低迷

　　2022年已经结束，全年上证综指跌15％，创业板指数跌29％；其中，创业板指数创出2011年以来的年度最大跌幅。我们认为，主要是四大因素导致全年行情低迷。

　　首先，新冠病毒新的变异株（奥密克戎）在2022年肆虐全球，其超强的传播力对我国疫情防控造成重大考验。上半年上海疫情引发上海市全域封控，下半年多地出现疫情反复，导致全国经济活动受到严重干扰，加之三年的疫情对居民收入预期产生较大的负面作用，消费能力也出现了明显下滑；投资、出口、消费三驾马车都遭遇了较大挑战，这是2022年股指低迷的首要因素。

　　其次，疫情以来持续的房地产调控政策加速行业去杠杆，同时，新房销售大幅低于预期，导致大部分民营地产公司出现流动性危机，地产行业进一步负反馈，也影响到了地产链上市公司的盈利情况。房地产行业持续下行是拖累2022年经济增长的第二大因素。

　　再次，俄乌冲突导致地缘政治紧张，欧美对俄罗斯的制裁引发全球经济脱钩的风险；中美关系依然紧绷也部分抑制了外资流入中国的速度。此外，俄乌冲突导致大宗商品价格在2022年中创出近年来的新高，进一步引发全球通胀预期。这些都大幅降低了全球市场的风险偏好，导致全球资金降低对权益投资的配置。

　　最后，面对全球性通胀，主要发达经济体都在加息应对，尤其是美联储2022年内7次上调利率水平，累计加息425个基点，由此，美国经济出现衰退基本已成定局。在这种情况下，2022年海外股指也出现了大幅回撤。美国标普500指数年内下跌近20％，纳斯达克指数下跌超过30％，均创2008年以来的最大年度跌幅。

　　导致2022年行情低迷的四大因素正在缓和或逆转，2023年行情可期

　　2022年11月10日，中共中央常委会召开会议，出台疫情防控二十条；12月7日出台疫情防控新十条，疫情防控政策优化，导致2022年行情低迷的第一大因素在2022年末已经完全逆转。疫情防控政策调整后的短短几周内，航空运输业为代表的服务业，已经出现了明显的复苏迹象。

　　随着疫情防控政策的逆转，辅以积极的财政政策，我们预计2023年国内GDP增速有望回到5％左右，这将为2023年的股市回暖奠定基本面基础。

　　房地产全行业的流动性危机已经引起中央高度重视。2022年10月以来，中央陆续出台了支持房地产健康平稳发展的政策。房地产行业“三支箭”陆续射出，涉及国家对房企债券融资、信贷融资、股权融资三方面的扶持政策。当前房企的信用风险已经见底，国家在股权融资层面的发力，将有力推动房企解决资金问题，给行业提供宝贵的“喘息”机会，积蓄能量穿越困境。我们判断，2023年地产行业对经济增长至少不会形成负面拖累，也会利好股市的回暖。

　　至于俄乌冲突，11月俄军自赫尔松退兵、守第聂伯河后，俄乌两军处于僵持消耗阶段。在冲突持续近一年后，俄军退回到了冲突时的起点。以原油为代表的能源与大宗商品价格也回到了2022年初的价格区间。展望2023年，一方面俄乌战争带来的地缘政治紧张局面或将得到一定程度的缓解；同时，能源及大宗商品价格的回落也将带来2023年工业企业成本的回落，利润增长可期。这一效果从22年四季度已经开始显现，即国内CPI-PPI剪刀差重新出现，有利于中游制造业的复苏。

　　最后，2022年10月，美国通胀数据第一次低于预期后，市场开始整体调降未来美联储加息空间的预期（如下左图），也标志着美国本轮通胀和加息步入尾声。虽然美联储对加息的态度是宁枉勿纵，不希望给通胀反弹的空间，但中期趋势已经明确。因此，美联储加息接近尾声，进而降息预期的生成，都将支持2023年各类风险资产价格的表现。

　　2023年配置主线：“管控放开”和“经济重启”

　　如前所述，由于四大因素的缓和或逆转，我们认为，2023年的配置主线应该围绕“管控放开”和“经济重启”展开布局。

　　对于“放开”，结合欧美及新兴经济体疫情放开的经验，预计2023上半年就将迎来出行链、餐饮、休闲服务等行业的复苏。部分行业过去三年出清力度较大，后续行业复苏后，龙头企业的盈利弹性有可能超预期，这将是我们研究和布局的重点。此外，从12月中央经济工作会议看，扩大内需战略将是2023年经济工作的重中之重。因此，不排除两会后出现重大的消费刺激政策，所以，整个大消费板块都将是2023年重点布局方向。我们会重点挖掘复苏后业绩弹性较大，具备长期可持续成长能力的优秀企业。

　　对于“经济重启”，我们预计2023年GDP增速在5％左右，这个增速和历史比并不高，但是却比2022年有明显提高，加上地产行业企稳，因此，在“经济重启”的预期阶段，强周期板块、地产链或有阶段性机会；此外，CPI-PPI的剪刀差也将持续，中游制造业有望受益于“经济重启”。

　　需要强调的是，2023年或只是“经济重启”，而非“经济强复苏”（可能到2024年才是“经济强复苏”阶段），因此，受益于宏观经济复苏的板块在2023年可能是阶段性机会而非全年机会。

　　对于高景气赛道行业，进入者越来越多，交易拥挤依然显著，因此，我们判断，2023年的高景气赛道个股，其表现可能进一步分化且加剧。对此，我们研究的重点将是紧密跟踪这类公司的业绩，挖掘出业绩持续超预期的个股。重点方向依然是新能源、军工、创新药等高景气赛道。

　　守得云开见月明，静待花开终有时

　　持续三年的疫情防控告一段落，我们终于驶出隧道，迎向光明。虽然后续通往光明的道路不会一帆风顺，但是，既然我们已经走出隧道，冬天也即将过去，我们还有什么理由继续悲观呢？

　　春暖花开终有时，让我们积极乐观起来，域秀资本将与投资者们共同迎向光明。