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主持人：各位网友大家好，欢迎收看金融界网站“领航中国网上金博会高端访谈系列”。 本期做客嘉宾是凯石投资总经理陈继武。陈总您好。

陈继武：主持人好，各位网友大家好。

主持人：陈总您好，凯石自2008年成立以来，就专业从事资产管理、股权投资、财务顾问等综合性投资管理业务，是国内最受投资人关注的阳光私募之一。查阅数据我们发现，迄今为止凯石资产管理规模已达100亿人民币，也是国内最大的私募投资管理公司之一。同时，今年凯石的投资业绩也有不俗表现，节目开始前请您给网友介绍一下这些年来公司的发展及业绩取得背后的投资逻辑。

陈继武：凯石因为去年是一个“娱乐”的热点，大家对我们做了很多方面的报道，应该主要是一些负面的报道。凯石那个时候恰逢对股权结构做了一个比较大的调整，成为了舆论的焦点。但实际上很多舆论报道都是道听途说，分析的也很肤浅。雅戈尔没有撤资，只是股权调整，当时的报道说的我们好像不行了似的。当然，我们也不可否认去年的业绩确实表现不是很好。从凯石成立以来的发展来看，我认为可分为三个阶段：第一阶段就是以雅戈尔控股为主、第二阶段就是去年我们做了股权结构调整与管理团队的控股、第三阶段就是今年管理团队稳健运行的时候。在这个过程当中，我们对有些人员也做了必要的调整，有新的团队加入，还有一些资深人士加入凯石。那么我们今年的业绩，跟去年比的话，可以说是天翻地覆。 　　

陈继武：举例来说，像我们旗下的凯益这支产品，今年春节以后，大盘最低的时候跌到2161点，跌幅近13%，而我们这支产品当时增长了3%左右，产品的逆势增长也反映出了在公司新的团队及机制下，我们改革的成效，这也应该说是一个新的起点（既是过去的一个终点也是一个新的起点）。 　　

陈继武：新基金法马上就要实施，业内同行也都在摩拳擦掌，但在这个过程当中，凯石肯定也会做出一个些大的调整，且后面的调整幅度还会更大。我们凯石的目标是往一个优秀的，综合性国际化资产管理方向发展。未来肯定还会聚集更多的人才，所以今年在进行重大股权结构调整后应该是一个很好的新起点。 　　

主持人：新基金法即将实施，请谈谈哪些方面是您最关注的？

陈继武：过去制约私募行业发展的主要一个瓶颈就是牌照，因为我们只能通过信托公司来做一个变通，形成了所谓的阳光私募。那么阳光私募本来就是一个很奇特的东西。私募怎么会是阳光私募呢？这是一个中国特色的东西，原因就是中国不承认私募基金的合法化，那么基金法修改之后，制约私募基金行业发展最大的瓶颈，这个合法经营的牌照就不是问题了。而且还有可能作为公募，实际上这一条上是与国际接轨的，我早就说过，中国的基金管理不是像那种股权设置，没有生命力。为什么会出现那么多的老鼠仓，因为他里面的机制本身是不对的。基金最核心的竞争力首先是他的人才和团队，在此基础上才会有很好的业绩，给投资者创造很好的回报，投资者才会把更多的钱委托给你管，就是这么简单。但是我们过去的基金管理公司，很多都是国有企业在控制，这些国有企业根本就不是说对资产管理很专业或者他们可能也有一定的专业性，但是不专注。他们在管理基金公司的时候，实际上是不到位的。甚至还有一些官员，没有任何投资背景和经历，直接去做这个事情。我觉得基金管理公司应该说是走到了一个瓶颈期，我们也看到了大量基金公司优秀的投资总监、基金经理，甚至很多的公募总经理也都辞职到了私募。

陈继武：基金法实施让阳光私募基金合法化，那么基金管理公司作为一个与国际接轨的正常行业，开始了它的正常发展，这是我第一个判断。第二个判断，当牌照不是问题的话，我认为团队是问题。华人在全世界做资产管理公司普遍做不大，原因就是什么呢？就是建立不了一个非常专业的，客观的管理体系。很多是老大的心态，老大说的算。而这个资产管理行业的核心是对人才的管理。人才管理的核心是它是一个知识密集型的产业，这也是它和一般的资产有本质性区别的地方。那对人的管理是这一行的精髓，那么华人在人才管理上，我认为需要在文化上做大的调整。

陈继武：另外还要建立一个很好的管理流程，角色、风险控制的体系，奖惩激励机制、明确岗位职业和岗位权利的分工。这一系列当然还有一个最重要的就是企业的文化。作为资产管理公司的发展，应该说是他必不可少的诸多因素。那我们可以看到在这里面，最重要的是团队。因此，我认为当牌照不是瓶颈的时候，瓶颈就是人才团队。过去公募没有把这个问题解决好，出现了老鼠仓，出现了业务骨干的大量流失，那么私募基金如果这个问题处理不好，也会导致这个结果。最近这两三年来，私募行业不断的分化，也反应出了这个问题。凯石在这个问题上也在不断的思考，特别是在去年做股权结构调整时候，我们注意到了且做出了很多调整，收效如何还要等待时间的检验。

陈继武：另外，一些小的公募基金可能就不会有很大的市场机会。大的公募基金，因为已经有很大的规模，已经聚集一批人才，即使一些主要的业务骨干离开，也对公司业绩及公司主干影响不会特别大，它还能够靠历史品牌的积累聚集一些优秀的团队和个人。但对于小的公募来说，积累不充分，就已经没有太多的生命力了。私募基金只有集聚在一个很好的研究投资团队里，建立很好的风险控制，管理体系和流程，然后建立一个很好的激励机制，并形成持续经营的企业文化，这些公司才会慢慢脱颖而出。但它脱颖而出也不是一蹴而就，需要时间的积累，需要通过业绩的表现来让投资者对其认可。人才团队在一个好的体制下建立起来，通过磨合，我觉得是会有一些公司逐步崛起的，现有的格局也肯定会打破，当然这还需要一段时间。

主持人：您认为这个时间会有多长？

陈继武：我觉得应该是在三年到五年时间。

主持人：如果一些小型公私募生存不下去，您认为那可能会出现什么样的状况？

陈继武：清盘或是把公司转给有能力来做这业务的人吧。

主持人：介绍一下凯石投资的人才激励机制？

陈继武：现在我虽然是控股股东，但随着不断有人才加入，我们都会给他们股份，也就是说他们和公司的合伙人一样。

主持人：每年有分红是吧。

陈继武：他不仅仅是能挣薪水，挣奖金，他们还是股东，还会在业绩表现好的情况下挣得很多分红。优秀的人才在凯石是有三块收入来源，基本工资+业绩奖励+股权分红，这种模式应该可以给这些资深的管理人一个很好的报酬。

主持人：谈谈凯石的投资逻辑及对未来市场的判断？

陈继武：这个市场周期不断变化，比如说这两年因为国家对于很多行业的严格控制，经济形势不好，我们很多企业取得贷款也很难。实际上中国的金融体系存在非常大的结构性缺陷，银行在整个市场上占了多少地位不知道，但是对于企业融资来说，那些完全采用负债式的企业家很难。我们可以看到11年下半年，和12年上半年经济很困难，对于好的企业来说，在困难的经济形势下也很稳健。那么对于有些将死但是又还没有死的企业来说，他是苟延残喘，他是借钱保命，这就是这个阶段他的典型特征。所以他们愿意尝试比市场利率水平还要高的利率。按正常的经济学管理理论不应该借钱，借来的钱的收益率比利息还要低，那借钱行为本身就是不成立了，经济方面是不成立的。对于房地产来说也一样的，所以这样会造成真实的市场利率比较高的情况，结果会导致我们的制造业，实体的经济现在更受不了。

因为现在房地产行业通过信托公司，这种融资的话普遍都在12%，甚至18%的比例。那么对于房地产来说，他可能未来两年以后，他会知道这17%，18%他能赚回来。但是对于制造业而言他很清楚，这么高的利率是赚不回来的。所以现在这个整个市场的利率环境比全球其他经济体都要高得多。那么高得多的一个特点是什么，债权市场不要发展，但是股票市场可以发展。

为什么，就是你去看，这个利率这么高的环境下，全世界很多经济体是没有行情的。这是第一个方面。第二个高的利率环境对私有经济的打击应该是很大的，造成了社会资源的错配，所有的资源都去搞房地产了。

他需要持续长期经营的，有些制造业在说压力很大。所以整个经济形势下滑的还是蛮厉害的。在这种情况下，我觉得资本市场机会与风险真的是相伴而生。比如说像今年你刚才讲的这个行业，你看与基建有关的，这些股票都没有结果。原因在哪里呢，因为中国政府过去经济一下滑，政府一紧张，立即就采取过于激烈的经济刺激措施。但是可以说这些措施搞到现在的话，它的效率越来越低。所以下一步中国经济的发展核心就是改革，就是奖惩方面。就是把前面很多的玻璃门给打碎，然后让中国的资源的这种调配，使中国的劳动力、资源的调配更加优化，劳动力发挥效率更加高，生产力不断的提高。那么中国经济的持续增长也就会强大。

如果我们现在还是把一些全社会的资源过于集中在那么几个国有企业身上的话，过于以银行体系来经营中国的金融资源配制。过于利用这种国有企业为主导的企业体系对于这种社会资源配置，那结果是什么，中国的发展就没有动力。所以我们看得很清楚，这一段时间经济的成长很低。有些地方统计局的数据和实际很多企业的真实数据有巨大的差距。我们不停的在调研，觉得这种经济环境下机会并不是太大。

相对来说债权市场可能很成功，但是你也可以看一些数据。就是有些国家也出现了这种影子银行的发展，就是利率市场化，银行体系，金融体系改革导致的整个金融的这种变化。我们现在正处于一个这样的过程，所以你去看信托公司，他的发展速度非常的快。在07年的时候，还只有五六千亿，不到七千亿元，现在已经八万多个亿了，快九万亿了。

实际经济就这么多钱，只能靠倒腾资金，但是某种程度上来说，也推高了整个市场利率，加速了经济下行，但我觉得这种高利息成本对企业来说，他的这种危害性是显而易见的。所以我觉得利率随着整个金融体系的改革，资本市场效率的提高，和整个银行的发展的话，整个社会资源配置的效率会提高，那么资金的利率在这种情况下会下去。我认为一年期的理财产品下到4以下，企业崛起的概率就是慢慢大起来，而短期是不可能有的。各方面的条件都集中在一起的时候，那这一波行情自然就会来。目前我觉得有点难度，但也不会太长。

　

主持人：今年会有好的机会吗？

陈继武：今年我认为进展不会太大，但我更看好明后两年的时间。因为和国际股市比的话，我们的市场也是严重低估的。但是我们因为这个利率比国外的利率要高得多，老百姓通过这种空闲的收益能够获得有更好的回报，当利率下降的时候，老百姓发现手中的钱再想生钱有难度，那么还是要投到股票市场来。

主持人：像我们之前看到的一些债券型基金收益水平超过10%。

陈继武：这也反应了市场真实的利率环境很高，不利于经济正常的结构调整。因为经济的结构调整，一定伴随着相应的有利的调节和宽松的环境。这个环境就包括利率环境。

主持人：凯石看好哪些板块的投资机会？

陈继武：我觉得现在最近两年的机会很多，同时会有两三个行业上涨。但我觉得现在随着整个经济结构调整，很多行业出现内部的优胜劣汰，从市场表现来看，行业内部原来的龙头企业，有竞争力的企业，发展的机会很多，但是这个行业里面，其他的没有核心竞争力的企业就很悲惨，要么被人家兼并收购，要么就是产业转移，要么就破产清算不干了。所以这个行业里面的板块性的机会是越来越少了。同样一个行业，过去可能这个行业涨，整体都涨，只是涨的多涨的少的问题，而现在这个行业有机会的可能就是那几家有机会，大量的小企业可能要被淘汰。中国的工业一定要规模化，然后才去上你的产业结构调整。

主持人：诚如您所说，在这其中让我印象比较深的就是格力。格力他比较明显，在这两年当中是比较出类拔萃的企业。

陈继武：对，他这个阶段他很难过去，所以他不一定利润很高，因为他需要把做了很多年的竞争对手挤掉，挤掉后它的利润就暴涨。另外，我觉得这个也可套用在医药企业上，现在医药企业涨的越来越多，在这里面的龙头公司一定会慢慢出来的。像制造业也是，机会很大的。当然移动互联网的运用，会催生一些行业新的商业模式出现，这个里面抓住这个机会的公司肯定会好的。

陈继武：我觉得如果说板块的话，应该是结构调整板块。也就是说，在经济下滑和经济结构快速调整过程当中，谁能够抓住机会率先崛起，那么这些公司找到龙头公司的话，那一定是有很好的回报的。也不是说，像过去那样，这个板块有机会，我整体都买一点，龙头公司少买一点。现在你买错了，可能龙头公司的股票在涨了，其他股票在跌，他已经不是像过去那种板块的整体，齐涨齐跌的那种情况。像现在很多创业板块，重要板块公司，他们已经涨到很高了，原因在哪里，就是说他这个理念的结构性机会他们抓住了。

主持人：请您谈谈凯石的盈利构成？

陈继武：我觉得盈利核心还是资产管理带来的，从凯石来说，我认为其他领域的机会都很好。从近期来说，我觉得最大的机会还是二级市场。PE投的速度很慢，你一个企业可能看半年，最后你还下不了决心来投入；第二，国际业务是我们一个非常大的亮点；第三，来自于PE的机会。

主持人：请您给我们投资者做一些指导性的建议。

陈继武：这两年固定收益会非常火，很多人买了股票很痛苦，买了固定收益都很开心。但我觉得世界的魅力就在于它的变化，金融市场是一样的，过去让你挣钱的，可能未来亏钱，至少是不挣钱。过去你觉得不行的，随着整个经济环境，各个方面的因素的变化，可能变得更有机会了。金融市场绝对不可能一个模式打天下，没有那样的模式，所以应变的能力是金融行业成功的一个关键。